英伟达营收超预期　打破“AI泡沫”论？

美国芯片制造商英伟达（NVIDIA）19日发布2026财年第三季度（截至2025年10月26日）财报，该季公司营收和净利润同比和环比均大幅增长；对2026财年第四季度也有乐观的营收预期。英伟达的收入和前景被正如火如荼的人工智能（AI）业界视作风向标之一。那么，其最新公布的经营佳绩是否已打破当前关于AI“泡沫”的讨论？

570亿美元 英伟达2026财年第三季度营收创新高

《北京日报》报道，11月以来，投资者对人工智能（AI）泡沫担忧加重，在美股尤其是科技股动荡不安的背景下，英伟达创造的“神话”仍在继续。11月19日，英伟达发布的财报显示，该公司2026财年第三季度（截至2025年10月26日）营收创新高，达到570亿美元，同比增长62%，环比增长22%；净利润约为319亿美元，同比增长65%，环比增长21%。当季，英伟达数据中心营收创新高，达512亿美元，同比增长66%，环比增长25%。不少市场人士惊呼：对于年收入近2000亿美元的“巨无霸”型企业而言，保持60%以上的增长率可谓匪夷所思；但英伟达做到了。

数据显示，英伟达占据着全球人工智能核心芯片市场约90%的份额，已成为AI热潮的标杆企业。由此，投资者密切关注其财务表现，将其视为全球人工智能相关投资和发展前景的“风向标”。

在19日开场发言中，英伟达首席执行官黄仁勋对AI泡沫论提出了反驳。“关于人工智能泡沫的讨论层出不穷，但我们的观察却截然不同。需要强调的是，英伟达的加速器独具特色。我们从预训练、后训练到推理，每个环节都游刃有余。”英伟达预计，2026财年第四季度该公司营收将达到650亿美元左右。黄仁勋还表示，人工智能生态系统正在全球快速扩张，公司已经进入AI发展的良性循环。

英伟达如此亮眼的“成绩单”，一定程度上缓解了早先市场对AI泡沫的担忧情绪。英伟达财报发布后，其股价在19日盘后交易中一度飙升近6%；与之对比的是，在AI泡沫担忧加剧且多家对冲基金减持英伟达之下，英伟达股价自11月以来跌幅曾一度逼近10%。11月20日，日韩科技股也因此受益：作为英伟达主要供应商的韩国芯片巨头三星电子和SK海力士，股价涨幅均超过3%。

当下的繁荣并不能说明“AI泡沫”不存在

香港中通社报道，中国（深圳）综合开发研究院金融发展与国资国企研究所执行所长余凌曲表示，英伟达作为世界芯片制造龙头企业，其当下的繁荣并不能说明“AI泡沫”不存在。现阶段，不仅大模型研发企业，包括各行各业都希望以AI赋能。所以，国际范围内对英伟达等出产的AI芯片的“抢购”潮，更多是受未来预期推动。且除了正面预期，还有很多购买者是被“怕错过的焦虑”所推动。

他指出，因为英伟达其实并未直接提供AI，而是提供了AI的“工具”（芯片）。如果未来“工具的使用者”并未得到真金白银的回报，反而证实了“AI泡沫”的存在。

这不禁令人想到，两个月前，英伟达宣布将从2026年起陆续向大模型ChatGPT的研发者——美国科企OpenAI注资1000亿美元，用于支持新建的AI超级计算中心，掀起市场轩然大波。然而，11月19日，英伟达在最新财报里就此事提醒投资者，发布消息不等于正式签约，“不保证一定能就OpenAI项目或其他投资达成最终协议，也不保证投资会按原计划落地”。

英伟达近期投资不少。近日向美国另一家芯片商英特尔（Intel）承诺投资50亿美元，又对美国AI企业Anthropic承诺投资最高100亿美元。

余凌曲就此表示，OpenAI似乎并不缺资金，微软一直是其投资方。英伟达则希望借助投资，更深入介入LLM（大语言模型）生态，进而推动市场对其芯片的需求，对其AI芯片的开发也能形成促进带动作用。

分析师：英伟达下行风险大于上行空间

成都每经网报道，媒体梳理近7个季度的财报发现，英伟达的应收账款一直持续上升，且客户集中度过高。

数据显示，英伟达在第三财季的应收账款已高达333.91亿美元，其中来自四大直接客户的应收账款合计占比高达65%。而在2025年第四财季，前两大直接客户在应收账款中的占比为33%。

这种对少数客户的深度依赖，意味着一旦这些主要客户的资本支出（Capex）计划发生变动，英伟达的未来订单和收入稳定性将受到直接冲击。

更深层次的担忧则是英伟达产品在市场上的真正需求。近期，英伟达通过投资入股客户公司，再由后者购买其芯片的“循环交易”模式引发了广泛讨论。

例如，英伟达宣布投资100亿美元于Anthropic，后者则将购买300亿美元由英伟达芯片支持的AI算力服务。高盛曾估计，英伟达明年将有15%的销售额可能来自此类交易。

Seaport Global Securities分析师Jay Goldberg在接受每经记者采访时指出：“我越来越担心终端需求，因为他们的许多客户正通过日益复杂的融资方式借入越来越多的资金。”

Goldberg认为，市场有理由担忧英伟达是否在通过间接补贴或复杂的债务结构来人为“创造需求”，而不是响应真实的市场需求。

他对每经记者透露了一个关键细节：“许多‘新云’（neoclouds）声称他们的算力已经售罄，但我知道一些规模较小的云服务商并未实现100%的利用率。如果利用率真的是100%，为什么他们在与英伟达的销售协议中还需要‘兜底条款’（backstops）呢？”所谓的“兜底条款”，即英伟达在向新的云客户销售产品时，承诺购买其一定量的算力容量。

作为目前唯一公开给予英伟达“卖出”评级的分析师，Jay Goldberg说：“我认为，英伟达股票的下行风险大于上行空间。”

另一个值得警惕的信号是库存数据。

财报显示，截至第三财季末，英伟达的库存总额升至197.84亿美元。根据数据平台Discounting Cash Flows，英伟达的库存周转天数（DIO）目前已达117.5天，而在2026财年第一季度时，这一数字还在58.64天。

这一水平不仅比公司过去五年的平均值高出13天，而且对于一个宣称其高端产品“供不应求”的公司而言，库存的持续攀升显得极不寻常。在半导体行业，库存天数稳步增加通常被视为需求可能放缓或供需关系正在发生变化的先行指标。

Jay Goldberg分析称，尽管CoWoS先进封装和高带宽内存（HBM）等供应链限制正在有所缓解，但仍然是交付的制约因素。

更重要的是，Goldberg表示，“在美国和欧洲，电力是一个主要问题，很可能导致未来的数据中心建设出现延误。”这意味着，即使英伟达能够生产出足够多的芯片，下游客户能否建成足够的数据中心来容纳这些芯片，也成了一个未知数。

多家机构已先行“撤退”

在英伟达发布财报之前，一些全球顶级的投资者已经先行“撤退”。

根据美国证券交易委员会（SEC）公布的13F持仓文件，“硅谷风投教父”彼得·蒂尔（Peter Thiel）旗下基金Thiel Macro Fund在第三季度清仓了其持有的全部英伟达股票。彼得·蒂尔此前曾多次警告，人工智能的炒作远超其实际经济可行性，并将其与2000年的互联网泡沫相提并论。

无独有偶，华尔街最大的对冲基金之一桥水（Bridgewater Associates）同期也大幅减持了近三分之二的英伟达仓位。

此外，软银集团也在10月份出售了其持有的全部英伟达股票。

这些机构投资者的一致行动，表明在AI热潮的表象之下，一场“避险式调仓”正在进行。

美国银行的最新月度基金经理调查（FMS）报告显示，在接受美银调查的基金经理中，有超过50%的人认为“人工智能股票已经处于泡沫状态”。同时有约45%的人认为“AI泡沫”是对市场和全球经济最大的尾部风险，高于上个月的33%。