下半年，这些经济体该如何穿越变局？

“系统性风险正在构成全球经济的波动底色。”工银国际首席经济学家程实指出，2025年下半年，以贸易保护主义为代表的政策扰动持续深化，全球经济增长惯性被打断，系统性风险全面显现。其中，不同区域正呈现出不同的演进趋势。

美国：受困于政策失序与金融收紧

程实分析，业界对2025年美国经济将明显放缓早有预期。但上半年政策干扰下的经济下行幅度与速度仍超预期。预计今年下半年美国经济将面临三方面的约束因素：

一是政策不确定性加剧。贸易与税改反复、行政拖延、部门协调缺失……这些因素将加剧私人部门的观望情绪，抑制经济内生动能。

二是金融环境持续收紧。利率持续高位叠加银行风控趋严，信贷供给收缩；国债供给压力推升长端利率，企业融资成本高企，杠杆扩张受限。

三是市场预期失锚。政策信号不断摇摆削弱了市场可信度，导致企业投资与居民消费滞缓，市场恐慌情绪蔓延。

综合而言，美国步入“增长减速、通胀不稳、政策受限”阶段。程实进一步指出，预计2025年美国GDP增速为1.4%，二季度或因进口放缓短暂反弹，但在动能减弱下，第三、四季度环比增速预计分别为1.2%和0.9%。

欧元区：

“高债务低增长”困局难解

2025年，欧元区财政再扩张虽有边际提振的作用，但外部环境的压力（对美出口承压、内需疲弱），使得复苏基础仍显脆弱。程实分析，整体而言，欧元区的政策空间有限，部分成员国债务隐忧犹存。欧元区整体通胀明显回落，欧央行率先降息，但宽松政策对实体拉动有限。企业投资疲软，生产率提升缓慢，债务问题或随刺激暴露。中期看，除非有效提升生产率与能源效率，否则欧元区难以摆脱“高债务低增长”的困局。预计下半年欧元区经济将继续低速徘徊，同比增速约为0.8%。其中，第三季度增长0.8%，第四季度增长0.9%。

日本：货币正常化背后的财政风险

程实指出，日本央行虽然逐步退出了负利率政策，但经济仍受制于内需疲软、老龄化、劳动力紧缺等结构性掣肘。日本经济的增长高度依赖财政刺激，但庞大债务及央行长期购债形成的市场结构，使财政可持续性承压。日本货币政策正常化的关键不仅在于通胀与就业的配合，更需长期管理高杠杆的财政体系。其短期债务滚动机制对市场高度敏感，外部扰动易致融资成本剧震。就外部环境看，全球贸易链重构（受美国关税影响）冲击了日本的出口导向型经济，进一步压缩了政策空间。在增长迟滞、通胀不稳、金融压力隐现三重压力下，日本经济政策的重心料在于对稳定性的维护而非引导新周期。预计2025年日本经济增速为0.8%。其中，第三季度环比增速为0.6%，第四季度为0.1%。

新兴市场：

增长更依赖内生改革与区域协同

下半年新兴市场整体面临内外压力的双重叠加。程实指出，全球金融条件偏紧，高利率滞后效应显现，高负债经济体受外汇储备不足、再融资成本高企的困扰。全球贸易链重构导致中间品需求与资本转移区域性收缩，新兴市场的部分承接国产能配套不足，出现产业空转与外资流出的现象。地缘风险、汇率波动、避险情绪升温促使政策趋于谨慎，货币与财政扩张空间受限。新兴市场下半年的增长更依赖内生改革与区域协同，如东盟、拉美强化区域合作。此外，具备人口红利、财政纪律与制度稳定性的经济体，将更受资本青睐。